【金融】防衛セクターは責任投資の対象になりうるか ～欧州再軍備で変わる投資除外とスチュワードシップ～

　欧州で防衛支出と防衛セクターへの投資が拡大する中、責任投資における防衛・兵器企業の位置付けが変化している。サステナビリティ関連ファンドや機関投資家ではこれまで、防衛セクター、兵器製造、問題性のある武器への関与を投資除外基準に組み込むことが広く行われてきた。しかし、ロシアによるウクライナ侵攻を契機に安全保障環境が変化し、EUは防衛セクターを欧州の安全保障、レジリエンス、戦略的自律性を支える産業として位置付け、官民双方からの資金供給を促している。

　2025年4月には、UBSアセット・マネジメント、アリアンツ・グローバル・インベスターズ、ダンスケ銀行等が核兵器や一部通常兵器に関する投資除外基準を緩和。「問題性のある武器」をどのように定義するかという除外基準に変化があった。

【参考】【EU】運用大手、投資除外で「問題性のある武器」の要件緩和の動き。背景にはEU再軍備

　その後、欧州委員会は2025年、防衛セクターへのEUサステナブルファイナンス制度の適用を整理する通知を公表し、防衛セクターそのものを一律に金融から排除する考え方を明確に否定。2026年6月には、EU機関である欧州イノベーション会議（EIC）自身が防衛・デュアルユース技術への直接的なエクイティ投資に踏み出している。防衛セクターへの資本供給を巡る議論は、投資除外基準の変更から、責任投資の中で防衛企業をどのように評価し、保有後に何を求めるかという段階に移っててきいる。

　但し、防衛セクターは「責任投資に反する」から「サステナブル」へ評価が転じたわけではない。国際条約等で禁止される兵器にはレッドラインを維持しながら、通常兵器、防衛装備、サイバーセキュリティ、AI、半導体等のデュアルユース技術については、人権デューデリジェンス、顧客・用途管理、輸出管理、ガバナンス等を個別に評価する方向へ責任投資の実務領域が広がり始めている。

責任投資と防衛投資は必ずしも対立概念ではない

　そもそも責任投資は、ESG要因を投資判断やアクティブ・オーナーシップへ組み込む投資アプローチであり、特定セクターを倫理的理由から全て排除することと同義ではない。投資除外を行うネガティブスクリーニングはその手法の一つに過ぎず、投資対象に含めた上でESGリスクを分析するESGインテグレーションや、保有後に企業へ改善を求めるエンゲージメント、議決権行使等も責任投資に含まれる。

　そのため、防衛セクターを責任投資の「対象」とすることと、防衛セクターを「サステナブル投資」と認定することは区別する必要がある。投資ユニバースに含めて人権、ガバナンス、財務リスク等を分析することは、その企業に正の社会インパクトがあると認定することを意味しない。

　この区別は、地政学環境の変化によって重要性を増している。防衛需要の拡大が企業価値やポートフォリオに重要な影響を与えるのであれば、責任投資家もそのリスクと機会を分析する必要がある。一方、分析した結果として投資を見送ることも、引き続き責任投資の選択肢となる。

EUは防衛セクターの一律除外を否定

　欧州委員会が2025年6月に公表した通知では、EUのサステナブルファイナンス制度は防衛セクターへの投資と両立し、防衛セクターへのファイナンスを制限していないと明記。SFDRやEUタクソノミー等は原則としてセクター横断的に適用され、防衛セクターだけを別扱いするものではないと整理した。

　欧州委員会はさらに、防衛関連売上高が一定比率を超えることだけを理由に企業を機械的に除外する考え方にも否定的な姿勢を示した。防衛専業となりやすい中小企業ほど売上高比率による除外の影響を大きく受けるため、企業毎、活動毎にリスクを評価することを求めている。

　防衛セクターは侵略への抑止、市民の安全、安全保障等を通じ、社会のレジリエンスや平和へ貢献する可能性もある。一方、欧州委員会の通知は、防衛企業であることを理由に社会的サステナビリティへの貢献を自動的に認定する仕組みも設けていない。投資対象として排除しないことと、サステナブルであると評価することの間には明確な線が引かれている。

公的金融も防衛セクターへの資金供給を拡大

　この考え方は、サステナブルファイナンス制度の解釈だけに留まらない。欧州投資銀行（EIB）は2025年、防衛・安全保障分野への融資対象を拡大。軍事専用の設備やインフラ、ドローン、ヘリコプター、レーダー、衛星、航空電子機器、サイバーセキュリティ、重要インフラ防護等に対する融資を可能とした。防衛・安全保障分野への融資額に事前の上限も置かない方向へ制度を変更した。

　一方、EIBは現在も武器と弾薬そのものは融資対象から除外している。防衛セクターへの資金供給を全面的に解禁したのではなく、従来より融資可能な活動範囲を広げながら、一定のレッドラインを維持している。

　2026年6月には、欧州イノベーション会議（EIC）も制度を転換した。EU研究・イノベーション枠組み「Horizon Europe」の下で実施する「EIC Accelerator」と「EIC STEP Scale Up」をデュアルユース（軍民両用）技術へ開放し、AI、量子、先端素材、ロボティクス等で民生・防衛双方に用途を持つ企業を支援対象とした。同時に1億ユーロ（約190億円）規模の「EIC STEP Scale Up Defence」を新設。防空・ミサイル防衛、ドローン、サイバー、AI、電子戦等を対象に、1社当たり最大3,000万ユーロ（約56億円）のエクイティ投資を行う。EUの資金プログラムが防衛企業へ直接エクイティ投資する初の制度となった。

　防衛力整備を政府予算だけの問題とせず、スタートアップ、ベンチャーキャピタル、金融機関、機関投資家等を含めた資本市場から資金を動員する方向へ欧州政策が動いている。

禁止兵器と通常兵器で分かれる投資判断

　EUのサステナブルファイナンス制度で、通常の防衛活動と区別して扱われているのが、国際的に禁止される兵器だ。SFDRの主要な悪影響（PAI）指標では、対人地雷、クラスター弾、生物兵器、化学兵器への関与を把握する。EUパリ協定整合ベンチマーク（PAB）とEU気候移行ベンチマーク（CTB）でも、2025年8月の委任規則改正でこれらを禁止兵器として整理した。

　欧州委員会が2025年11月に示したSFDR改正案でも、サステナブル、トランジション、ESGベーシックの三つの金融商品カテゴリーを新設する一方、防衛企業全体をカテゴリー型商品から排除する構造にはしていない。禁止兵器等への関与に最低限の除外基準を置きながら、それ以外は商品戦略や投資判断に委ねる方向となっている。

　核兵器については扱いが異なる。核兵器禁止条約と核兵器不拡散条約（NPT）の法的構造や各国の安全保障政策が異なるため、欧州の一部運用会社ではNPTを基準として投資除外範囲を狭める動きもある。

　EU制度上の禁止兵器の扱いと、アセットオーナーや運用会社が自主的に設定する除外範囲は必ずしも一致しない。受益者の価値観等に基づき、核兵器や通常兵器まで含めてより広い除外基準を維持することもできる。

通常兵器では「何を作るか」から「誰にどう売るか」へ

　通常兵器では、製品カテゴリーだけで投資可否を判断することが難しい。戦闘機、防空システム、ミサイル、軍用車両等は国家の自衛や市民保護に利用される一方、使用主体や状況によっては人権侵害や国際人道法違反と結び付く可能性もある。

　そのため投資家が確認する対象は、販売先となる国や政府機関、最終利用者、想定用途、再輸出、輸出管理、制裁、贈収賄等へ広がる。EUでも軍事技術・装備の域外輸出では、人権、国際人道法、輸入国の国内状況、地域の平和・安全保障等を踏まえて加盟国が輸出を許可する。

　但し、政府から輸出許可を得たことだけで企業の責任が終了するわけではない。投資家側から見れば、企業自身が高リスク国や顧客、用途を特定し、必要に応じて取引を拒否・停止できるかが重要となる。

デュアルユースが「防衛企業」という分類を崩す

　さらに投資判断を複雑にするのがデュアルユース技術だ。半導体、AI、クラウド、量子技術、衛星、通信、サイバーセキュリティ、ドローン、ロボティクス等では、民生用途と軍事用途を明確に分離できない。AI企業の売上高の大半が民間用途でも、その技術が情報分析、自律型システム、標的識別、サイバー作戦等へ使われる可能性がある。半導体も同じ製品が民生機器と軍事システムの双方へ組み込まれ得る。

　一方、防衛セクターに分類される企業でも、衛星通信、サイバー防御、救難、監視、インフラ防護等、武器そのものではない事業を持つ。そのため、防衛関連売上高だけによるスクリーニングより、技術がどのような用途に使われ、誰が利用し、企業が用途にどこまで影響力を持てるかという評価の重要性が高まる。

　EUデュアルユース規則でも、デュアルユース品の輸出等を管理するとともに、サイバー監視技術が国内抑圧や重大な人権侵害に利用される可能性を輸出管理上の論点としている。

防衛企業は顧客・用途管理をどう行っているか

　防衛企業側でも、人権や最終用途を販売プロセスに組み込む動きがある。エアバスは、防衛製品について通常の輸出許可プロセスとは別に、その前段階で人権デューデリジェンスを実施。製品と販売先国のリスクを評価し、リスクが高い案件では追加の審査を行った上で、輸出管理プロセスへ進めるかを判断する。国際人道法違反や人権侵害への製品の悪用リスクを販売前に評価する仕組みだ。

　イタリアの防衛大手レオナルドは、人権インパクト評価（HRIA）を用い、国だけでなく個別取引についても人権リスクを評価している。2025年には「センシティブ国」に関係する570件の取引をモニタリングしたと報告。輸出入管理を担当するTrade Complianceに加え、代理店等に対する倫理・レピュテーション上のデューデリジェンスも実施している。

　スウェーデンのサーブも「Responsible Sales Policy」を販売プロセスに組み込み、製品の最終用途を含む人権リスクを管理している。対人地雷、クラスター弾、生物兵器、化学兵器等、国際条約で禁止される製品については開発、製造、販売、サービス提供を行わない方針も明示している。

　こうした制度が存在するだけで個々の取引が適切だと判断できるわけではない。しかし投資家にとっては、単純な兵器売上高に加え、どのような顧客・用途審査を持ち、取締役会がそれをどう監督し、問題発生時に取引を停止できるかが比較材料となる。

受託者責任からも一つの結論は出ない

　地政学的緊張、防衛予算の増加、長期的な政府調達によって、防衛セクターが投資リターンやポートフォリオリスクに重要な影響を与えるのであれば、機関投資家がその影響を分析することは受託者責任と矛盾しない。防衛セクター全体を投資対象外とすれば、投資機会や分散効果を失う可能性もある。

　一方、受託者責任が防衛企業への投資を義務付けるわけではない。アセットオーナーの設立目的、受益者の価値観、投資信念等に照らして一定の兵器や防衛セクター全体を投資対象外とする判断もあり得る。

　したがって、責任投資家が防衛投資について同じ結論を出す必要はない。重要なのは、「ESGだから除外」「安全保障だから投資」と単純化せず、法的レッドライン、財務的リスク、社会的インパクト、受益者の投資信念を分けて判断根拠を説明することだ。

一律除外を外すほどスチュワードシップが重要に

　一律除外から企業毎の判断へ移るほど、保有後に投資家が何を行うかが重要になる。防衛企業とのエンゲージメントでは、人権・国際人道法リスク、輸出管理、顧客・最終用途管理、贈収賄、取締役会の監督等が対象となる。デュアルユース企業であれば、AIや監視技術等について技術ガバナンスや用途制限も論点となる。

　防衛セクターには国家安全保障上公開できない情報も多い。そのため個別顧客や製品仕様の全面開示を求めるより、高リスク案件の判定基準、意思決定権限、取締役会への報告、内部監査、問題発生時のエスカレーション等、管理プロセスの透明性を求めることが現実的となる。

　もっとも、スチュワードシップにも限界がある。禁止兵器への関与のように、企業との対話より投資前の除外が適する問題もある。政府間取引や機密性によって、投資家が十分な情報を得られない場合もある。

　そのため、除外とエンゲージメントは二者択一ではない。レッドラインに該当する活動は事前に除外し、それ以外はデューデリジェンスとエンゲージメントを行う。重大な問題が改善されなければ、議決権行使、共同エンゲージメント等を経て投資撤退へエスカレーションするという組み合わせが考えられる。

地政学リスクをポートフォリオ全体で捉える

　防衛投資の議論は、個別の防衛企業だけでは完結しない。地政学的対立や軍事衝突は、エネルギー価格、重要鉱物、半導体、海運、サイバーセキュリティ、政府財政、インフレ等を通じ、幅広い資産へ影響する。

　高度な防衛装備も、半導体、レアアース、特殊素材、電子部品等に依存する。特定国への供給依存や輸出規制が生じれば、防衛企業自身の生産能力にも影響する。EUが防衛セクターへの投資拡大と重要原材料の安定供給を並行して進めているのも、この問題が安全保障と産業政策の双方にまたがるためだ。

　長期的なアセットオーナーには、防衛企業への投資可否だけでなく、地政学的分断がポートフォリオ全体に及ぼす影響を把握することが求められる。十分な防衛能力が戦争の抑止と社会の安定に寄与するとの考え方がある一方、軍拡が国際的緊張や政府財政への負担を高める可能性もある。こうした不確実性まで含めて分析することが、地政学時代の責任投資の論点となる。

欧州ファンドでは二層化が進む

　実際の欧州ファンド市場でも、防衛企業への投資拡大と問題性のある武器等への除外が並行している。モーニングスター・サステイナリティクスが2025年6月末時点の欧州株式ファンドを分析したところ、SFDR8条ファンドの92%が問題性のある武器への除外方針を持っていた一方、軍事契約に関する除外方針を持つファンドは31%だった。但し、同分析でいう「問題性のある武器」の定義はファンド毎に異なり、核兵器を含む場合もある。

（出所）モーニングスター・サステイナリティクス

　航空宇宙・防衛セクターへの投資がない8条ファンドの割合も、2021年末の67%から2025年には46%へ低下。アクティブ運用の8条ファンドによる同セクターへの平均配分は0.6%から2.5%へ上昇した。運用会社でも、防衛セクターへの投資可否を全商品で一律に決めるのではなく、問題性のある武器等への除外を維持しながら、通常兵器について商品特性や顧客の選好に応じて扱いを分ける動きがみられる。

（出所）モーニングスター・サステイナリティクス

　デンマークのダンスケ銀行は2025年、防衛セクターに関する投資方針と除外リストを見直し、防衛関連で投資可能な企業を拡大した。同年には欧米の防衛・安全保障関連企業を投資対象とする「Danske Invest Defence & Security」も設定した。一方、軍事関連企業をより広く除外する商品も維持しており、防衛投資への顧客の選好に応じて商品を分けている。

　ノルウェーのストアブランド・アセット・マネジメントも、問題性のある武器については全社共通の除外対象とする一方、通常兵器への投資については商品毎に方針を分けている。通常兵器を投資可能とするファンドでは投資先企業を継続的なデューデリジェンスの対象とする一方、より厳しい除外を希望する顧客向けには、防衛契約や通常兵器等から売上高の5%超を得る企業を投資対象から外す商品も提供している。

　こうした動きは、防衛関連の投資除外そのものが消えているわけではないことを示している。問題性のある武器等には厳しい除外を維持しながら、通常兵器やデュアルユース技術については、企業のリスク管理、投資戦略、顧客・受益者の選好に応じて投資可能性を判断する。欧州の責任投資では、問題性のある武器等への除外を維持しながら、それ以外の防衛関連企業について個別判断する二層構造を基本に、商品特性や顧客選好によって投資範囲をさらに細分化する動きが進んでいる。

日本の機関投資家に求められる整理

　日本の機関投資家が欧州の動きを受け、直ちに防衛企業への投資除外を撤廃する必要はない。一方、責任投資方針の中で「防衛」「兵器」「問題性のある武器」を一括りにしている場合には、その判断根拠を整理する必要性が高まっている。

　こうした論点は日本でも現実のものとなり始めている。楽天グループは2026年8月、独防衛テック企業ヘルシングと連携し、同社の軍用ドローン「HX-2」の陸上自衛隊への導入に向けた案件を支援しているとロイター通信が報じた。楽天自身が兵器を製造するのではなく、日本の防衛調達への参入を支援する立場だが、防衛分野への関与を巡っては、カタログハウスが企業理念と相いれないとして楽天市場への出店を取りやめる等の反応も生じた。

　この事例は、防衛セクターへの関与をセクター分類だけで判断することの難しさを示している。防衛専業企業だけでなく、AI、通信、商社、物流、プラットフォーム等の企業も、防衛装備の開発、販売、調達支援等を通じて防衛バリューチェーンに関与し得るためだ。日本の機関投資家にとっても、「防衛企業か否か」だけでなく、どの活動にどの程度関与し、その用途や顧客をどう管理しているかという視点が必要になる。

　その上で、投資方針としては、禁止兵器についてどの国際条約や法令をレッドラインとするかを明確にする。核兵器や通常兵器では、法的禁止に基づく除外なのか、受益者の価値観に基づく除外なのかを区別する。通常兵器を投資可能とする場合には、人権、輸出管理、顧客、最終用途、制裁、贈収賄等について、投資判断上の最低基準を設定する必要がある。デュアルユースでは防衛関連売上高だけでなく、技術用途、顧客、輸出管理、技術ガバナンス等まで確認する。

　投資後には、保有企業にどの問題について改善を要求し、どの段階で議決権行使や共同エンゲージメントへ移り、どの条件で最終的に売却するかというスチュワードシップ方針を事前に定めることが重要となる。

今後の焦点

　欧州再軍備によって変わりつつあるのは、防衛セクターに対する倫理的評価だけではない。責任投資で用いられてきたセクター単位の除外だけでは、デュアルユース化や地政学リスクの複雑化に対応しにくくなっている。

　禁止兵器等には明確なレッドラインを置き、それ以外の通常兵器やデュアルユース技術では、顧客、用途、人権デューデリジェンス、輸出管理、ガバナンスまで評価する。投資後にはスチュワードシップを行い、改善が得られなければ投資撤退までエスカレーションする。責任投資は「投資するか、除外するか」という二者択一から、除外、ESGインテグレーション、デューデリジェンス、スチュワードシップを組み合わせる投資管理へ広がりつつある。

　一律除外という判断を外すほど、投資家自身が難しい判断を引き受けることになる。今後問われるのは、防衛企業を保有したか除外したかという結果だけではない。どこに投資不可能なレッドラインを置き、それ以外の企業をどのような基準で評価し、保有企業に何を求め、問題を発見した際にどう行動したのか。その一連の判断を受益者に説明できるかが、防衛セクターに対する責任投資の実効性を左右する。

【参照ページ】Commission notice on the application of the sustainable finance framework and the Corporate Sustainability Due Diligence Directive to the defence sector 【参照ページ】The European Innovation Council opens to defence and dual-use technologies 【参照ページ】Definitions for responsible investment approaches 【参照ページ】Defence and responsibility: from dilemma to practice 【参照ページ】EIB steps up financing for European security and defence and critical raw materials 【参照ページ】Strengthening Europe’s security and defence industry 【参照ページ】EIC STEP Scale Up Defence 【参照ページ】Commission Delegated Regulation (EU) 2025/1775 of 28 August 2025 amending Delegated Regulation (EU) 2020/1818 as regards the definition of prohibited weapons 【参照ページ】Proposal for a Regulation amending the Sustainable Finance Disclosure Regulation 【参照ページ】Council Common Position 2008/944/CFSP defining common rules governing control of exports of military technology and equipment 【参照ページ】Regulation (EU) 2021/821 setting up a Union regime for the control of exports, brokering, technical assistance, transit and transfer of dual-use items 【参照ページ】Human rights 【参照ページ】Integrated Report 2025 【参照ページ】Compliance 【参照ページ】Business and Human rights 【参照ページ】Sustainable investment and defence – Eurosif discussion paper 【参照ページ】EU ESG Funds’ Exposure to Defense Continues to Increase 【参照ページ】Danske Bank expands its investment universe for defence shares 【参照ページ】Danske Bank increases its focus on defence and security with a new equity fund 【参照ページ】Sustainable Investment Review Q1 2025: In Focus – Mitigating Conflict Risk 【参照ページ】German drone maker Helsing enlists Rakuten to broker Japan military deal 【参照ページ】カタログハウスからのお知らせ

菊池尚人

チーフコンサルタント 兼 事業開発室長

PwCコンサルティングを経て、2019年より現職。コンサルティング業務に10年間従事。 大手企業・金融機関向けに、国内外の政策・市場・企業動向に関する継続モニタリングやテーマ別リサーチ、ESG・サステナビリティ戦略策定、研修を提供。 Sustainable Japanの編集も務め、サステナビリティ経営に関する国内外の動向を分析・発信している。